Две компании стоят на бирже одинаково, по 3 млрд долларов каждая. Только у первой за этой ценой активов на 4 млрд долларов за вычетом долгов, а у второй всего на 500 млн. За что покупатель второй отдаёт те же деньги? Коэффициент P/B (price to book) сворачивает этот разрыв в одно число и показывает, сколько инвестор платит за каждый доллар чистых активов компании. Показатель любят стоимостные инвесторы и аналитики банков, потому что он опирается на то, что уже стоит в отчётности, а не на прогноз будущей прибыли.
Но у P/B есть свойство, о которое спотыкается большинство новичков. Одно и то же значение бывает дешёвым для банка и запредельно дорогим для IT-компании, а низкий P/B чаще оказывается ловушкой, чем находкой. Ниже разберём формулу, посчитаем коэффициент по отчётности трёх компаний с бирж США и увидим, где показатель ломается совсем. Место P/B среди прочих инструментов оценки собрано в обзоре фундаментального анализа.
Предупреждение о рисках: Информация в этой статье предоставлена исключительно в образовательных целях и не является финансовой рекомендацией, инвестиционным советом или предложением купить/продать активы. Все описанные стратегии, методы или идеи могут привести к финансовым потерям, включая полную утрату капитала. Мы не гарантируем результатов и не несём ответственности за любые убытки. Перед применением проведите собственное исследование.
Что такое балансовая стоимость
P/B стоит на балансовой стоимости, а она равна собственному капиталу компании из отчётности. Считают её вычитанием. Из всех активов убирают все обязательства, и остаётся то, что принадлежит акционерам. Здания, станки, запасы, деньги на счетах и дебиторская задолженность складываются в активы.
Кредиты, облигации, отложенные налоги и долги поставщикам складываются в обязательства. Разница между ними и есть капитал, который достался бы владельцам, если продать всё имущество по балансовой цене и рассчитаться с кредиторами.
Чтобы сравнить капитал с ценой одной акции, его делят на число акций в обращении. Получается балансовая стоимость на акцию, в отчётах она обозначается BVPS (book value per share). Тот же коэффициент иногда записывают как P/BV, это не отдельный показатель, а другое имя того же P/B.
Формула P/B и пример расчёта
Считать коэффициент можно с двух концов, ответ выходит один. Либо цену акции делят на балансовую стоимость этой же акции, либо всю капитализацию делят на весь собственный капитал.
P/B = Цена акции / Балансовая стоимость на акцию
P/B = Капитализация / Собственный капитал
Эта двойка расшифровывается буквально. За каждый доллар чистых активов, записанных в балансе, инвестор платит два доллара. Если закрыть компанию завтра и распродать имущество ровно по балансовым ценам, на руки вернулась бы половина вложенного. Вторую половину покупатель отдал за то, чего в балансе нет, за способность этих активов приносить прибыль.
Какой капитал брать в расчёт
В отчёте о финансовом положении строк с капиталом обычно несколько, и разница между ними ломает расчёт чаще, чем кажется.
Первая строка называется капиталом владельцев обыкновенных акций. Следующие добавляют к ней привилегированные акции, бессрочные субординированные инструменты, а затем доли неконтролирующих акционеров, то есть чужие доли в дочерних предприятиях группы. В P/B идёт первая, потому что покупатель обыкновенной акции претендует именно на неё, а не на долю миноритария в чужой дочке и не на выплаты по привилегированным бумагам.
Насколько это принципиально, видно на реальном отчёте. У Citigroup на конец 2025 года строк капитала три. Капитал владельцев обыкновенных акций 192,2 млрд долларов, весь капитал Citigroup 212,3 млрд (разницу дают привилегированные акции на 20,1 млрд), и «итого капитал» 213,8 млрд с добавлением неконтролирующих долей на 1,5 млрд. В расчёт для держателя обыкновенной акции идёт первая, самая нижняя из трёх, потому что на привилегированные бумаги у неё прав нет.
Цена ошибки здесь не в третьем знаке после запятой. По правильной строке P/B банка выходит 1,07, то есть рынок оценивает Citigroup чуть дороже баланса. Возьмёте любую из двух соседних строк, и коэффициент станет 0,96, а вывод перевернётся на противоположный, будто банк торгуется со скидкой к собственным активам.
Отдельный случай наступает, когда капитал ушёл в минус целиком. У McDonald’s на конец 2025 года собственный капитал равнялся минус 1,8 млрд долларов, и других строк, которые спасли бы расчёт, в балансе нет. Тут уже неважно, какую из них брать, коэффициент не считается ни по одной. Поэтому в расчёте смотрят на подпись строки, а не на первое попавшееся число рядом со словом «капитал».
Как читать значение P/B
Грубая шкала делит значения на три зоны. P/B ниже 1 означает, что рынок оценил компанию дешевле её чистых активов, будто имущество отдают со скидкой к балансу. Около 1 цена и балансовая стоимость совпадают. Выше 1 рынок доплачивает за перспективы сверх того, что стоит на балансе, а насколько выше считается много, зависит от отрасли.
По рынку США в целом коэффициент держится около 4,6 по агрегату Асвата Дамодарана, и для разработчика софта втрое больше это норма, а для банка перебор.
Дальше начинается то, на чём срезается большинство. Низкий P/B не равен дешевизне. Рынок нередко занижает оценку не по ошибке, а потому что уже видит проблему, которой ещё нет в отчёте. Падающую рентабельность, устаревшие мощности, риск делистинга. Такую бумагу называют ловушкой стоимости. По мультипликатору она выглядит подарком, а на деле дешевеет годами, потому что бизнес слабеет быстрее, чем падает цена.
Порог Грэма
Числовой ориентир у показателя всё-таки есть, только старый. Бенджамин Грэм в «Разумном инвесторе» дал защитному инвестору механическое правило отбора. Цена не выше полутора балансовых стоимостей, P/E не выше 15 по средней прибыли за три года, а произведение двух коэффициентов не больше 22,5 (The Intelligent Investor, глава 14). Из этого правила выросло «число Грэма», предельная цена акции для консервативного покупателя.
Число Грэма = √(22,5 × прибыль на акцию × балансовая стоимость акции)
Прогоним через фильтр наши компании. Citigroup проходит по главному критерию, его 1,07 заметно ниже лимита 1,5, а произведение коэффициентов даёт 17,9 при потолке 22,5. За границу банк выходит только по прибыли, его P/E равен 16,8 против пятнадцати. Adobe не проходит нигде. Прибыль на акцию у неё за 2025 финансовый год составила 16,70 $ по отчётности, при цене 352,51 $ это P/E 21,1, а произведение с P/B 12,53 даёт 264 при лимите 22,5. Число Грэма для неё выходит 102,83 $, то есть рынок оценивал бумагу более чем втрое дороже предельной цены защитного инвестора.
Правило написано в середине прошлого века, прибыль здесь взята за один год вместо трёх, и буквально применять его сегодня мало кто станет. Ценно другое. Даже у автора стоимостного инвестирования P/B работал в паре с прибылью, а не отдельным числом.
Считаем P/B трёх компаний с бирж США
Формула становится понятнее, когда её прогоняешь по живой отчётности. Возьмём три компании из разных миров и посчитаем коэффициент на одну дату, 30 декабря 2025 года. Балансовые данные берём из годовых отчётов по итогам того же года, а число акций в обращении считаем как разницу между выпуском и казначейским пакетом.
| Показатель | Citigroup | Adobe | McDonald’s |
|---|---|---|---|
| Капитал владельцев обыкн. акций, млрд $ | 192,2 | 11,6 | −1,8 |
| Акций в обращении, млн | 1 747,5 | 413,0 | 710,6 |
| Балансовая стоимость на акцию | 110,01 $ | 28,14 $ | −2,52 $ |
| Цена акции 30.12.2025 | 117,21 $ | 352,51 $ | 308,03 $ |
| P/B | 1,07 | 12,53 | не считается |
Разберём каждую по очереди.
- Citigroup стоит почти ровно свой баланс. Капитал владельцев обыкновенных акций банка составил 192,2 млрд долларов, а рынок оценил его в 204,8 млрд. Инвестор платит 1,07 доллара за доллар чистых активов. Само по себе это не говорит ни о дешевизне, ни о проблемах, банки и в целом оцениваются ближе к балансу, чем прочие отрасли. Отдача на капитал у банка за 2025 год вышла 6,8% по его собственному отчёту, и рынок закладывает в цену именно такую скромную отдачу.
- Adobe стоит больше двенадцати балансов. Капитал разработчика на конец финансового года равнялся 11,6 млрд долларов, капитализация 145,6 млрд. Баланс здесь почти ничего не объясняет, потому что главные активы компании в него не попадают. Код, права на продукты и клиентская база живут вне бухгалтерских строк.
- У McDonald’s коэффициент не считается вовсе. Собственный капитал отрицательный, минус 1,8 млрд долларов, а рынок оценивает компанию в 218,9 млрд. Делить положительную капитализацию на отрицательный капитал бессмысленно, и P/B для этой бумаги просто не существует.
Между банком и разработчиком разрыв почти в двенадцать раз. Обе компании прибыльны, обе торгуются на биржах США, и ни одна из цифр не говорит, что одна лучше другой. Они говорят только то, что у банка почти вся ценность стоит в балансе, а у разработчика почти вся ценность стоит вне его.
Когда P/B работает лучше P/E
У банков, страховщиков и капиталоёмкой промышленности стоимость держится на активах, которые честно стоят в балансе. У банка это кредитный портфель и ценные бумаги, у страховщика резервы под будущие выплаты, у металлурга и нефтяника заводы, месторождения и оборудование. У финансовых компаний такие активы регулярно переоценивают по рынку, у промышленных они хотя бы осязаемы и стоят за каждой строкой баланса реальным имуществом. В обоих случаях за балансовой стоимостью стоит что-то материальное, а не одни ожидания.
Прибыль у этих же компаний скачет. Развернулись цены на сырьё, банк доначислил резервы под плохие кредиты, прошло разовое списание, и коэффициент P/E либо взлетает, либо вовсе не считается из-за убытка. Баланс в этот момент почти не двигается, поэтому P/B остаётся рабочим ориентиром там, где P/E временно сломался.
Когда P/B вводит в заблуждение
У разработчика софта, консалтинга или компании с сильным брендом всё наоборот. Ценность сидит в коде, патентах, клиентской базе и репутации, а бухгалтерия не пускает справедливую стоимость собственной разработки и бренда на баланс. Капитал таких компаний занижен относительно их реальной экономики, и P/B взлетает до цифр, которые ничего не говорят о переоценке. Сравнивая по P/B банк и айти-компанию, инвестор фактически прикладывает одну линейку к росту и к весу.
Насколько велик разрыв, видно по свежим данным. По базе Асвата Дамодарана из NYU Stern на январь 2026 года P/B по секторам рынка США распределён так. Считает он не среднее по компаниям, а агрегат, то есть делит суммарную капитализацию сектора на суммарный балансовый капитал.
| Сектор | P/B по отрасли | Что формирует ценность |
|---|---|---|
| Недвижимость (девелопмент) | 0,99 | Объекты на балансе по цене приобретения |
| Банки региональные | 1,14 | Кредитный портфель и ценные бумаги |
| Нефтегазовая добыча | 1,36 | Запасы, месторождения, инфраструктура |
| Страхование жизни | 1,43 | Резервы под будущие выплаты |
| Банки крупные международные | 1,62 | Кредитный портфель и капитал |
| Рынок в целом | 4,61 | Смешанная база активов |
| Программное обеспечение | 9,14 | Код, бренд, клиентская база |
| Полупроводники | 13,31 | Патенты и разработки, не станки |
Наши три компании ложатся в эту таблицу по-разному. Citigroup с его 1,07 стоит дешевле сектора крупных международных банков с их 1,62, а Adobe с 12,53 заметно дороже софта с 9,14. То есть отраслевой уровень задаёт рамку, но внутри неё бумаги всё равно расходятся, и место компании в своей отрасли говорит больше, чем абсолютное значение коэффициента.
Уровни выше относятся к США, а география меняет их сильнее отрасли. У Дамодарана есть отдельная база по развивающимся рынкам, обновлённая в январе 2026 года, и цифры там совсем другие. Рынок в целом стоит 1,67 балансов вместо 4,61, региональные банки 0,54 вместо 1,14, системный софт 4,51 вместо 9,14. Одна и та же отрасль на развивающемся рынке оценивается втрое дешевле, поэтому сравнивать компанию корректно с её географической группой, а не с американским агрегатом.
На белорусском рынке коэффициент упирается в другое препятствие. Отчётность есть, потому что банки, страховщики и открытые акционерные общества обязаны составлять годовую отчётность по МСФО (статья 17 закона № 57-З), а годовые отчёты эмитенты размещают на едином информационном ресурсе рынка ценных бумаг. Не хватает числителя.
За весь 2025 год на Белорусской валютно-фондовой бирже прошло около 10 тысяч сделок с акциями на 48,6 млн рублей, это меньше процента биржевого оборота и примерно сорок сделок в день на всех эмитентов сразу. Цена, сложенная из единичных сделок, не отражает мнение рынка, поэтому для белорусских бумаг P/B считают редко и опираются на него осторожно.
Крайний случай наступает при отрицательном капитале, и McDonald’s здесь удобный пример для разбора. Собственный капитал компании на конец 2025 года составил минус 1,8 млрд долларов против минус 3,8 млрд годом ранее. Дефицит сокращается третий год подряд, но знак не поменялся, и P/B по-прежнему не считается. Причина такого баланса в том, что компания десятилетие возвращала акционерам больше, чем зарабатывала.
Цифры тут говорят сами за себя. С 2016 по 2025 год McDonald’s заработал 48,6 млрд долларов чистой прибыли, а выплатил дивидендами и потратил на выкуп собственных акций 79,0 млрд, то есть на 30 млрд больше заработанного. Выкупленные бумаги осели в балансе казначейским пакетом на 79,3 млрд долларов и утянули капитал в минус ещё в 2016 году. Оценивать такую бумагу приходится по выручке через коэффициент P/S, по EBITDA или денежному потоку.
P/B и рентабельность капитала вместе
Сам по себе P/B не отвечает, оправдана ли премия к балансу. Ответ даёт рентабельность капитала (ROE), которая показывает, сколько прибыли компания выжимает из каждого доллара собственных средств.
Логика короткая. Компания с высоким и стабильным ROE превращает капитал в прибыль эффективно, и рынок законно платит за такой капитал дороже номинала. Высокий P/B при высоком ROE не аномалия, а премия за качество. Держать деньги в бизнесе, который год за годом даёт 25% на капитал, дороже, чем в том, что даёт 8%, и цена акции это отражает.
Обратная пара опаснее всего. Низкий P/B при низком, да ещё и снижающемся ROE, это почти всегда не скидка, а диагноз. Рынок правильно разглядел, что компания плохо распоряжается капиталом, и не готов платить за него даже балансовую цену. Именно здесь чаще всего и прячется ловушка стоимости, которую новичок принимает за дешёвую акцию.
Поэтому P/B и ROE смотрят в одной строке. Растёт отдача на капитал, оправдан и рост P/B. Раздувается баланс без роста рентабельности, и это сигнал наращивания долга, а не приглашение купить на «дне».
Работает ли покупка по низкому P/B
У этого вопроса есть ответ на данных за сто лет. Юджин Фама и Кеннет Френч в начале девяностых показали, что акции с высоким отношением балансовой стоимости к цене, то есть с низким P/B, в среднем обгоняли акции с низким отношением, и собрали из этой закономерности фактор стоимости HML. Ряды фактора Френч публикует до сих пор, поэтому обещание можно проверить самому.
Причина ровно та, о которой шла речь выше. Экономика сместилась к бизнесам, чья ценность не попадает в баланс, и низкий P/B всё чаще означает не скидку, а то, что у компании мало учитываемых активов либо что рынок разглядел проблему.
Подводные камни P/B
Обратный выкуп акций меняет знаменатель, и при выкупе дороже балансовой стоимости он уменьшает капитал на акцию, механически поднимая P/B без единого изменения в бизнесе. Работает это в обе стороны, и Citigroup показал обе сразу. За 2025 год банк выкупил собственных бумаг на 13,3 млрд долларов, и в отчёте прямо сказано, что выкуп увеличил балансовую стоимость акции и одновременно уменьшил материальную, потому что средняя цена выкупа оказалась выше материальной балансовой стоимости и ниже обычной.
Число акций тоже бывает двух видов, и это вторая ловушка того же рода. В примечаниях к отчётности стоит объём выпуска, а рядом количество акций в обращении, и расходятся они на казначейский пакет. У компаний с долгой историей выкупов разрыв огромен. Adobe выпустила 601 млн акций, а в обращении держит 413 млн, и расчёт по выпуску дал бы балансовую стоимость 19,34 $ и P/B 18,23 вместо честных 12,53. У Citigroup в казне лежит и вовсе 44% выпуска. Правильная база это акции в обращении, по ним же считают скринеры, но в любом сравнении важно зафиксировать одну базу и держаться её.
Активы часто числятся в балансе по цене покупки, а не по сегодняшней. Завод, купленный 20 лет назад, стоит в отчёте копейки, хотя земля под ним подорожала в разы. Бывает и наоборот. Из-за этого P/B искажается в обе стороны, и в капитал стоит заглядывать не одним итоговым числом, а через примечания к отчётности с расшифровкой основных средств.
Гудвилл раздувает баланс после поглощений. Компания переплатила за покупку сверх её чистых активов, разница легла в баланс гудвиллом и может однажды списаться разовым убытком, обвалив капитал без всякой связи с текущей работой бизнеса.
Отсюда выросла поправка, которой пользуются аналитики банков. Из капитала вычитают гудвилл и прочие нематериальные активы, получают материальную балансовую стоимость (tangible book value), и коэффициент на её основе называется P/TBV. Он строже обычного P/B и не даёт нарисовать капитал за счёт переплаты за поглощения. У того же Citigroup балансовая стоимость акции равна 110,01 $, а материальная 97,06 $, поэтому P/TBV выходит 1,21 против 1,07 по обычному расчёту.
Наконец, национальные стандарты бухучёта и МСФО дают разную балансовую стоимость одной и той же компании из-за разных правил учёта активов и резервов. Белорусские банки и открытые акционерные общества готовят обе отчётности, поэтому перед сравнением стоит убедиться, что обе цифры взяты по одному стандарту.
Где взять данные и посчитать самому
Для расчёта нужны три числа, и все они лежат в открытом доступе.
- Собственный капитал берут из консолидированной отчётности в разделе для инвесторов на сайте компании. Нужен отчёт о финансовом положении и в нём строка про капитал владельцев обыкновенных акций. Рядом в соседней колонке стоит прошлый год, так что динамику видно сразу. Отчётность американских компаний целиком лежит в базе EDGAR у комиссии по ценным бумагам США, годовая форма называется 10-K. Пресс-релиз удобнее читать, но первоисточником считается именно аудированная отчётность, потому что в релизе компания вправе показывать скорректированные показатели по собственной методике.
- Число акций ищут там же, в примечаниях, обычно в разделах про капитал и про прибыль на акцию. Только помните, что выпуск и количество в обращении это разные величины, а разницу между ними составляет казначейский пакет. Для расчёта нужны акции в обращении.
- Цену закрытия на нужную дату отдаёт биржа или терминал брокера. Для сравнения с балансом логично брать цену на дату отчётности, а не сегодняшнюю, иначе числитель и знаменатель окажутся из разных периодов.
По белорусским эмитентам маршрут короче. Годовые отчёты открытых акционерных обществ и банков собраны на едином информационном ресурсе рынка ценных бумаг и на сайтах самих компаний, отчётность по МСФО банки дополнительно сдают в Нацбанк. Сложность в другом. Биржевой цены по большинству бумаг просто нет, поэтому числитель приходится заменять ценой последней сделки, а такой расчёт даёт ориентир, а не рыночную оценку.
Дальше всё считается в две операции. Капитал делят на число акций и получают балансовую стоимость акции, затем цену делят на неё. Осмысленным результат становится в динамике, поэтому проделать это стоит за четыре-пять лет подряд и рядом с двумя-тремя конкурентами из той же отрасли. Одна цифра за один год не говорит почти ничего.
Плюсы и минусы P/B
У коэффициента есть свои сильные и слабые стороны, и держать их в голове стоит до того, как делать вывод по одной цифре.
P/B редко даёт ответ в одиночку. Он показывает, где рынок оценивает активы дёшево или дорого, а собственно вывод рождается только вместе с рентабельностью капитала, отраслевым контекстом и взглядом в примечания к отчётности. Банк за 1,07 баланса и разработчик за 12,53 могут оказаться одинаково справедливо оценёнными, и понять это по одному коэффициенту невозможно.
